快搜科技：一群独角兽自降身价 IPO，是“馅饼”仍是“圈套”？

常言道，" 五穷六绝七翻身 "。

可是，关于港股商场的出资者而言，这个七月并没有化腐朽为奇特，恒生指数在 6 月份重挫 4.97% 后，7 月份走势愈加苍凉，一度跌破 28,000 点，即便近来走势有所反弹，但完全说不上翻身。

图片来历：富途；恒指 6~7 月走势，蓝框为 7 月走势

即便商场如此不济，可是港股另一端却十分热烈，新股上市一浪接一浪，单是 6 月至今共 49 只 IPO。而且，我还观察到一个趋势，就是上市价越来越廉价，部分新经济股的估值更是跌穿了一级商场终究一轮的估值水平。

一、贱价上市，独角兽们为何这般不胜？

依据核算，7 月份新股中的 " 新经济 " 股体现可谓惨烈，不只悉数公司的终究发行价定于招股区间的最低端，而且上市后悉数难逃 " 破发 " 的厄运，大都公司的现价至今仍低于发行价。

7 月 9 日，港交所正式迎来了榜首只 " 同股不同权 " 的独角兽 —— 小米集团 ( 1810.HK ) 。可是，商场对此并不待见，招股的揭露出售部分仅录得 9.5 倍的超购倍数，一手中签率高达 100%，完全无法比美上一年阅文集团 ( 0772.HK ) 最初般的火爆空气。终究仅以招股区间的最底端 17 港元定价。

这意味着小米集团的终究估值仅为 540 亿美金，距起先商场传言的千亿美金市值挨近腰斩。

图片来历：网络；7 月 9 日，小米登陆港交所

7 月 12 日，映客 ( 3700.HK ) 、指尖悦动 ( 6860.HK ) 、齐屹科技 ( 1739.HK ) 携手上市，虽然三间公司的基本面都乏善可陈，而且具有必定的噱头，但事实证明这并没有什么用途。

三者悉数招股体现欠安，国际配售部分都是细微超量认购，而指尖悦动、齐屹科技更是呈现揭露出售的股份认购缺少的为难。而且，宣称 " 我国最大互联网宗族渠道 " 的齐屹科技即便推延上市，终究发行价仍大幅低于招股最贱价。

图片来历：新浪网

7 月 13 日，" 我国最大在线快搜办理渠道 "51 快搜 ( 2051.HK ) 正式登陆港股商场，虽然公司 2017 年的经调整净利润为 7.44 亿元，现已完成盈余，对应估值仅约为 12 倍市盈率，但公司依旧难逃长辈们的为难待遇。揭露出售阶段认购缺少，相同以招股价的最底端 8.5 港元定价。

7 月 20 日，" 我国抢先房地产生意效劳提供商 " 易居企业控股 ( 2048.HK ) 也敲锣上市，虽然相同兼备概念和柱石出资者阵容强大，其间不乏阿里巴巴 ( BABA.US ) ，但易居相同没有成为破例，照样以招股价的最底端 14.38 港元定价。

数据来历：各公司招股书收拾

贵为从前本钱商场的宠儿们，竟要自降身价上市，不由要问一句，咱们二级商场的是不是总算有割一级商场出资者的时机了？

要回答这个问题，就需要剖析它们为什么价低都急着上市的原因。

1. 商场不再兴奋，南下资金信仰不坚定

正如教科书上所言，股价的驱动力首要来自两方面，一是盈余，二是估值。

2017 年的港股商场由于全体体现微弱，商场全体的危险偏好得到大幅提高，这就意味着商场在客观层面现已构成 " 易燃 " 的环境。

所以，即便阅文等 " 新经济 " 股短期内无法完成盈余，但凭仗悦耳的本钱故事和投行的包装，现已满意将出资者的心情完全点着。

另一方面，初来乍到的新股，股价的历史记录就如同一张白纸。在商场炒作气氛稠密 ( 疏忽基本面 ) 时，由于心里不设限，股价上涨更能四通八达。

但时过境迁，2018 年的港股商场不再奇特，从头回归 " 二奶商场 " 的人物，继续震动的走势愈发令出资者发狂。其间，作为 2017 年港股强势体现背面的中坚力气，南下资金 ( Southbound ) 现已不再像最初那般坚定信仰，誓要拿下港股商场的定价权。

依据建银国际的数据，南下资金在近期屡次呈现当日净流出的为难，而且在 2018 年现已略显疲态，累计净买入量 " 岌岌可危 "。

所以，这就形成了商场全体的估值中枢下降。原因很简略，商场的估值凹凸是由危险偏好高的那部分资金决议的，只需危险偏好高的南下资金中止流入港股商场，就会令商场的估值中枢失掉抬升的动力。

而且，由于外围环境恶化，生性保存的外资也挑选将部分资金撤离港股商场，愈加快了商场全体估值的回落。

数据来历：笔者假定举例

在这个时分，再富丽的包装，也会大打折扣。即便是小米集团，也不会破例。

虽然雷总在上市庆功宴上豪言 " 要让在上市首日买入小米公司股票的出资人赚一倍 "，但这依旧改动不了小米 " 班师未捷身先死 " 的悲惨剧。

因而，小米的惨烈待遇极大程度改动了商场预期，出资者开端对 " 新经济股 " 的短期报答发生质疑。导致后续的独角兽们招股阶段悉数体现欠安，接连呈现 3 家公司揭露出售部分认购缺少的为难，不得已以最贱价上市。

2. 一级商场降温

关于一级出资者而言，二级商场有着天然的招引力，在这样一个买家许多、资金巨量、生意快捷和信息不对称的商场中，只需沿着上市条件去刻画公司，满意上市条件，把它面向二级商场，而且进行恰当的包装和推行，既不愁卖，也不愁卖不到高价钱。

看看这星期在美股上市的拼多多 ( PDD.US ) ，三年就完成了过千亿的企业上市，这不正是一级商场出资者们朝思暮想的工作吗？

图片来历：网络；2 年生意额破千亿，3 年成功上市

不过，这个美梦的条件是二级商场有必要坚持兴奋，但现实是港股商场近期的继续走低也会冲击到一级商场的热度。

以 2015 年为例，二级商场的惊惧心情敏捷漫延到一级商场。

据媒体报道，A 股大跌时，新征集的人民币基金开端发现某些 LP 无法实现资金许诺。这是由于许多上市公司此前是 VC/PE 的 LP，股市暴降导致其市值均匀蒸腾 50%~70%，已无力继续出资，财富效应 ( 大部分参加二级商场的出资者都损失惨重 ) 也导致 VC/PE 的其他 LP 很难再投。

而现在跟 2015 年是何其相似，依据我国证券出资基金业协会发布的数据，2017 年私募总规划能打破 11 万亿，背面奉献首要力气的是股权、创投私募。到年末，办理基金规划 7.09 万亿元，比 2016 年末增加 2.4 万亿，涨幅 51.21%。股权、创投私募规划现已占到私募总规划的 64% 左右。

这就意味着，一级商场现已过热，巨量资金的涌入令企业估值水涨船高。可是，这仅限于 2017 年。

步入 2018 年，一方面，二级商场苍凉的体现令一级商场的出资人开端质疑未来的报答，可能导致一级出资者不再热衷于出资创业公司，或者说他们也没有钱再去出资，对创新和创业也是一种冲击。

另一方面，从前贵重的估值反而成了烫手山芋，一级商场现已不肯再就此估值给予融资，意味着企业有必要奔赴二级商场。

所以，与其说这批 " 新经济 " 股恰逢好时机，还不如说是在追逐末班车，现在 IPO 现已不是为了割韭菜，而是为了拿韭菜盒子当活命干粮。这一波收割不是为了看韭菜笑话，而是为了收割者在本钱冰封的时分不被饿死。

3. 港股所新政使然

曾几何时，港交所老派和保存的风格死不悔改，但在痛失阿里巴巴 ( BABA.US ) 等一系列中概股后，总算在 2018 年痛定思痛，答应同股不同权，还有没有盈余的企业赴港上市，敞开了企业赴港上市的热潮。

德勤发布的《我国内地及香港 IPO 商场 2018 年上半年回忆与远景展望》数据显现，2018 年上半年香港 IPO 数量到达全球首位，有 101 只新股上市，与上一年上半年的 68 个 IPO 比较，增加了 49%。

而且，这股热潮估计还将继续。港交所发表易网站材料显现，下半年将有超越 150 家的企业排队登陆港股商场。作为比照，2017 年全年才上了 174 只新股。

7 月 12 日，港交所更是呈现锣不够用的盛况，包含映客在内的 8 家公司挑选于同一天在香港上市。秉持着 "‘上市敲锣’传统不能废" 的理念，港交所直接搬出来四面锣，俩人敲一个。

图片来历：网络

小米上市，李小加被问到新经济股估值过高仍是过低，他说称监管者不关怀这个问题，关于生意所来说，只需有生意来就欢迎，商场仅仅给咱们一个时机，终究以「仁者见仁智者见智」来归纳。

言下之意是公司质素并不是港交所最关怀的问题，质素好不好，商场天然会以价格来分辩，港交所的人物就是尽量物色有关的公司来香港上市就可以了。

由 " 极度保存 " 变成 " 拥堵新经济 "， 港交所新政难免会矫枉过正，过于放松的规矩天然招引了不少质素一般的新经济股趁机上市套现。

关于它们来说，能不能上市比起估值高不高更重要。

二、馅饼？圈套？

再不胜的股票，只需价格可以充沛或许过度反响负面要素，也不失为一笔好的出资。那么，关于贱价上市还 " 破发 " 的这批新股，是馅饼仍是圈套呢？

我以为即便傍边总有错杀，可是你能选中馅饼的概率远小于踩中圈套的概率。

第 1、新股自身就是一个包装的游戏，虽然这批新股无不宣称自己是独角兽，在自身所在范畴都具有统治力，但实际上大部分独角兽的本钱故事现已不再新鲜，增加都可能到止境了，例如，最近接连爆雷的 P2P 和被短视频替代的直播概念。

第 2、从前港股商场缺少 " 新经济 " 股，但随着这批新股的密布上市，物以稀为贵不再，对单个股票的估值形成压力。

别的，虽然一二级商场估值间有互动，但主导二手商场更多的是其自身的定价体系，因而上市估值比起一级商场还要低，其实是一个假装的买进理由。

第 3、虽然有一些新经济股，如映客等，其估值仅为 10 倍左右的市盈率，十分廉价。可是，不要忘掉互联网国际是 winner takes all，假如自身用户数据是在后退的，改日或难逃毁灭的命运，多廉价都可能是价值圈套。

假如互联网公司想要转型，那就有必要加大本钱开支去抢占其他的商场份额，这样盈余不决有影响，也不是表面上的廉价了。

三、定论

这个国际本来就充溢不确定性，关于出资来说，其间很重要的一点，就是寻觅确定性。但在我看来，出资里是不存在确定性，只存在大概率事情。

曩昔十年，在没有诞生一间万亿市值等级互联网企业的情况下，用合理的价格买入输赢已分、他人撼动不了抢先优势的公司，比重用廉价的价格买落后公司，终究大概率是前者能给予我更好的报答。

简略来说，这是低门槛、高增加和高门槛、低增加两种股票之间的选择。门槛是现成的，生长是不知道的。有门槛的低增加是可继续的，没有门槛的高增加不行继续。企业没有护城河，就很简单被后浪拍死在沙滩上。

所以，我提出 " 新不如旧 "，与其在这一堆新股中找寻馅饼，倒不如回头看看咱们的大腾讯。虽然商场遍及预期腾讯第二季度的成绩将令人绝望，股价本年体现疲弱，可是商场不满意的并不是它的竞赛优势弱化，而是过高的估值。

因而，解铃还须系铃人，只需估值回到合理水平就是时机。

依据 Bloomberg 数据显现，盈余猜测被下调后，商场现阶段预期腾讯 2018-2020 年的净利润年复合增速约为 30%，极度保存给出 1 倍 PEG 的估值核算 ( 即 30 倍市盈率 ) ，那么对应 2018 年的价格约就是 312 港元。

也就是说，只需腾讯股价再回调 10% 左右，基本上就到了一个合理水平。

来历：ZAKER

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